投资的四大支柱 第五章：你真正拿得住的组合

投资背景

讲完四根支柱之后，伯恩斯坦转向如何构建组合。他的方法有一个引人注目的特点：几乎不关心如何找到最优的比例。在他看来，股票占百分之六十还是百分之七十，远不如投资者能否在崩盘中坚持住其中任何一种配置来得重要。一个理论上完美、却在底部被放弃的组合，还不如一个平庸、却被有纪律地坚持下来的组合。

所以本章讲的是资产配置的行为层面。本馆的退休主题图书讨论过提款率和收入底线。这里的问题更窄：你如何选出一个自己真正会坚持下去的配置？

华尔街的翻译

风险承受能力是发现出来的，不是声明出来的

问卷会问投资者，面对百分之三十的下跌会有什么感受。伯恩斯坦观察到，在平静的市场里给出的答案，和真实下跌中的行为几乎没有关系。一百万美元的组合在纸面上损失百分之三十，是一个抽象的概念；眼睁睁看着三十万美元在五个月里消失，而新闻还在预测更糟的情况，那就完全是另一回事了。

所以，关于你风险承受能力的最好证据，是上一次市场大跌时你实际做了什么。一个在二〇〇八年底或者二〇二〇年三月卖出的投资者，对自己的了解，比任何问卷能提供的都更可靠。

根据你能承受的亏损来确定股票比例

伯恩斯坦在第一章的基础上，给出了一个实用的经验法则：假设在严重的熊市里，股票组合可能下跌一半。那么你能持有的最大股票比例，大约是你有把握坚持住、不会卖出的组合总亏损的两倍。

一个数字例子：从痛苦倒推

1. 你能承受组合总共亏损百分之十五：大约持有百分之三十的股票。
2. 你能承受组合总共亏损百分之二十五：大约持有百分之五十的股票。
3. 你能承受组合总共亏损百分之三十五：大约持有百分之七十的股票。

这个法则假设债券在崩盘期间大致保持稳定。在通缩型危机中，高质量的中短期政府债券通常确实如此；但在股债同跌的年份，比如二〇二二年，它就会失效。因此，你能承受的亏损数字应该保守地选取。然后，把结果和你在上一次崩盘中的实际表现相比较。如果你在持有百分之六十股票时，组合总共跌了百分之二十就卖掉了，那么无论回报预测多么诱人，百分之六十都不是你的数字。

为什么正确的组合总让人觉得不对

伯恩斯坦指出了一个每位长期投资者最终都会证实的现象：一个合理分散的组合里，几乎总有某样东西表现糟糕。在繁荣期，债券和海外股票看起来像是累赘；在崩盘中，股票看起来像是一个错误。没有任何时候，整个组合让人感觉完全对。

他认为，这种不适恰恰说明组合在正常工作。一个让你事事都满意的组合，意味着里面的所有东西都暴露在同一种风险之下。分散化的本质，就是持有一些会在不同时间让你失望的东西。

再平衡是唯一可靠的择时

伯恩斯坦建议的操作核心是再平衡：定期卖出涨了的，买入跌了的，把组合恢复到目标比例。它是机械的，不需要任何预测，并且同时贯彻了四根支柱的全部教训：它在历史告诉你价格低时买入，压制了线性外推的心理，而且不涉及任何别人能卖给你的产品。

可执行的规则

1. 把你在上一次崩盘中的行为，当作你风险承受能力的数据。如果你没有这样的经历，就假设自己的承受力比自己以为的要低。
2. 股票比例不要超过你确信能坚持住的亏损的两倍，并且对这个亏损数字保守一些。
3. 写一页纸的投资政策声明。写明目标配置、再平衡规则，以及在下跌百分之四十时你会怎么做，然后签上名字和日期。
4. 按规则再平衡，而不是按感觉。日历规则，比如每年一次，或者区间规则，比如任何资产偏离超过五个百分点，都行得通。重要的是由规则来做决定。

与退休组合的关系

对退休投资者来说，能否拿得住组合，比对任何其他投资者都更重要。退休后在底部卖出，不仅锁定了亏损，还卖掉了那些本来会恢复的资产，而取款却在继续。一个略低、但能在崩盘中坚持住的股票比例，胜过一个更高、却被中途放弃的比例。

伯恩斯坦为大多数个人投资者构建的组合，由少数几只低成本指数基金、一个根据投资者真实承受能力确定的可观债券比例，以及一条再平衡规则组成。四根支柱产生的不是一个聪明的组合，而是一个普通人能坚持三十年的组合，而只有这样的组合，才能真正实现复利。